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上个月，中国人民银行行长易纲在美国著名智库PIIE发表了一场关于中国货币政策的演讲。

这次演讲的内容非常丰富，涵盖了利率、汇率、结构性货币政策等非常关键的内容。文章一经发出，几乎成了国内金融从业者的必学文章。用PIIE所长Adam Posen的话说，这是他第一次如此直接地听到一位央行行长分享他对货币政策的思考。

今天跟大家聊一下我学习易行长讲话的心得。这个讲话能够帮我们更好地看清楚未来的货币政策是什么样的。

易行长讲话中最重要的部分是中国货币政策的逻辑。他用“中庸之道”来形容中国的货币政策逻辑。

我理解，中庸就是权衡。

懂行的朋友都知道，中国的央行比别的国家更难干活。中国的货币政策是多目标的。要控通胀、稳增长、调结构，还要支持科技创新、节能减排、乡村振兴。经济领域，就没有央行不涉及的事。

但是，易行长并没有强调多目标的问题。他说了一个更有意思的话题，那就是货币政策的跨期目标。中国的货币政策不是只关注当前的经济运行状况，还要综合考虑未来可能出现的一系列情况。

这会直接影响到中国货币政策的节奏。举个例子。如果不考虑跨期的问题，在经济过热的时候我们就应该尽快增加利率。一旦考虑了跨期，那就不一样了，央行可能会更谨慎，出手更慢，因为它要考虑，这个过热会不会自己减弱。于是，我们就会看到，央行加息的力度也会更弱，因为加多了可能就会影响以后的经济发展。

为什么要考虑跨期的问题呢？因为货币政策对经济的影响存在着时滞，要过一段时间才能看到效果。美联储前任主席格林斯潘对货币政策有一个非常生动的比喻。他说货币政策的作用就像一家旧宾馆里的洗浴水龙头，你刚打开的时候，哪怕调到最热的方向，出来的也只能是凉水。等过一会儿感觉水温正好了，但立马又会让你感觉烫得要命。你赶紧再调成凉水，开到最冷也没用，你还是得等一会儿，等到凉水来了，又冻得要死。

我问了几个在华尔街的朋友，他们有没有听易行长的这次演讲，听完是啥感受。结果发现，他们无一例外都听了易行长的讲话，而且他们的反馈高度一致，都认为易行长的讲话很坦诚。什么意思？就是他们很少听到在任的央行行长能这么直接地把货币政策的考虑说出来。

实际上，从2008年金融危机发生之后，各国货币政策都跟之前不一样了。

金融危机之前，发达国家觉得日本央行搞的量化宽松是离经叛道。金融危机之后，量化宽松成了基本操作，而且一用就是十年。

疫情发生之前，发达国家觉得财政纪律还是要遵守的，搞什么财政货币化肯定是要出问题的。疫情之后，发达国家直接开搞MMT，效果立竿见影，一下子就把经济给刺激起来了。不得不感慨一句，真香。

所有的货币政策创新中，中国搞的结构性货币政策算是独树一帜。按照过去的理解，货币政策只能是总量型的，结构性货币政策，听上去是要画一个圆的正方形。

可要看这几年的实际效果，似乎还不错。结构性货币政策就是央行确定一个领域，然后银行先给这个领域的企业贷款，用这个项目找央行“报销”。这样做的好处是，不光定向提供了贷款，还能降低这个领域的贷款成本。比如说，银行给一个做清洁能源的企业贷款，利率只要3.5%，这要是正常的商业贷款就是赔了。但没关系啊，可以找央行报销。只要这个项目符合央行的结构性货币政策标准，就会贷给银行一笔钱，贷款利率只要1.75%。

时代变了。 

这是我听完易行长讲话之后的最大感受。

过去，我们思考货币政策的框架，即使不被推翻，也要经过一番大修补。接下来，我们会面临各种各样的目标，只靠财政是远远不够的，只靠激发民间力量也是不够的。

过去，央行就像一个在场外着急跳脚的教练，我们能看到他在努力布置战术，但场上的队员踢出来的效果千差万别。

现在，央行热身完毕，直接下场，先来个帽子戏法。

到现在为止，结构性货币政策已经有15个了。接下来还会不会增加，我也不知道。但我知道的是，央行直接下场的情况会越来越多，央行下场的姿势当然也会出现变化。

最后说一个大胆的猜想，量化宽松的昨天可能就是结构性货币政策的明天。哪天美联储也搞结构性货币政策，我们也不用太惊讶。