崔晓敏，徐奇渊：开年出口强劲，但下半年或面临压力-胸中无剑-财新网

文丨崔晓敏徐奇渊

2018开年出口的强劲表现，主要原因很可能是由于外部需求景气、对贸易摩擦的恐慌。但中长期发达国家货币政策收紧、外需景气逐渐见顶，同时贸易摩擦也将逐步由担忧变成现实，因此下半年出口形势不容乐观。

2018年1至2月，出口累计同比增速高达24.4%，创下了60个月的新高。要注意到，这是已经剔除了春节效应的出口增速。开年出口的超预期表现，引发了广泛讨论。对其原因的分析，关系到对今年出口形势的研判。笔者对当前出口增速五大动力进行分析之后，认为上半年出口仍将保持较高增速，但是下半年将面临一定压力。以下是具体分析：

一、不必高估基期效应

观察各年1至2月出口的累计同比增速，各年基期效应差异较大。2009年至2017年的9年中，1至2月出口累计同比增速仅在2009、2014和2016年为负。其中，2009和2016年甚至都超过了-20%。因此，基期效应在2010和2017年初出口增速反弹中起到了重要作用。2017年1至2月累计同比增速为2.8%，高于前述3年，在上述9年增速中位列倒数第4，在危机后的年份中处于中下水平。因此，可以说基期效应在2018年初的出口劲升中发挥了一定作用，但不宜高估。而且2017年1至2月出口增速，已经较2016年同期大幅提高了近24个百分点，很难说2017年初的出口是一个低水平的基期。

二、虚假贸易影响也不大

假设存在出口虚假贸易，其目的通常是骗取出口退税，或者是帮助跨境资本流动。前一个问题一直存在，并不会在某个特定月份出现大的波动。后者则与跨境资本流动压力有关。但是，虚假贸易依托的载体往往是体积小、单位价值较高的产品，从而减少虚假贸易的额外成本。然而在2018年1至2月，出口同比增速当中，价值相对较低的劳动密集型产品贡献率上升，加之当前国内资本流入流出态势相对平稳，因此推断虚假贸易可能并不是出口同比劲升的主要原因。

此外，笔者对PMI新出口订单的同比变动、季调后的出口同比变动进行比较发现：2012年到2013年，以及2014年的一部分，上述两个指标持续偏离。这表明虚假贸易较为显著，出口高报可能性较大，这与吴海英（2014）的研究完全一致。但是近期两个指标变化幅度相当，没有证据表明存在较大的虚假贸易（图）。

三、对贸易战的恐慌可能在透支出口增速

特朗普上台后，美国单边主义和贸易保护主义倾向加重，甚至否定并限制了WTO在维护全球贸易秩序的重要作用，引起了人们对全球范围贸易冲突的担忧。中国作为美国的第一大逆差来源国，无疑是本轮贸易摩擦的主要当事国之一。事实上，2017年以来，特朗普政府紧锣密鼓地开展了一系列针对中国的贸易救济措施。如对中国启动301调查，以危害国家安全的名义对来自中国的钢铁和铝发起232调查，对从中国进口的光伏产品和大型洗衣机采取3-4年的全球保障措施等。中美经贸关系几度紧张，到2018年年初市场对贸易摩擦的担忧不断加剧。在此背景下，那些面临贸易摩擦风险较大的行业，外方进口商有冲动提前下单进口，中国出口商也有动力提前交付货物。

以铝及铝制品行业为例，2017年3月中国对美国出口铝及铝制品价值3.2亿美元，达到8年来的历史高位。此后在3月底，美国对从中国进口的铝箔发起双反调查。然而，4至5月中国出口到美国的铝及铝制品不降反升。其中，5月环比增速甚至高达13.9%，要注意到，这还是在历史高位基础上的大幅环比上升。此后的6-10月，受透支效果影响，出口平缓回落。但是2017年11月，在铝箔产品反倾销调查初裁结果公布之际，美国商务部又启动了对中国铝板的反倾销调查。接下来的2017年12月，中国对美国的铝及铝制品出口环比再次大幅提升30%，创下18年以来单月最高。2018年1月，其出口规模依然在维持在历史高位。

事实上，不仅中美存在贸易摩擦，2017年年底以来，中国还遭遇了来自欧盟、阿根廷、印度等多国的多次贸易救济调查。涉及产品有：铝轮毂、玻璃纤维、亚麻纱、铜版纸、牛仔布、聚酯短纤等。有趣的是，这些产品不少属于2月份出口同比大幅反弹之列。因此有理由相信：贸易摩擦可能加剧了贸易商的恐慌心理。后续，如果贸易摩擦涉及的产品数量和范围进一步扩大，恐慌效应的影响或将更加突出。如果对贸易摩擦的恐慌是导致出口同比激增的关键原因，由于透支效应，当政策落地后出口增速将会明显回落。不过受到数据限制，这一猜想还有待进一步证实。

四、外需景气是重要动力

从历史数据看，外需和全球贸易走势休戚相关。2016年1月至2017年9月，摩根大通全球制造业PMI指数滞后一期值，与来自WTO提供的不含中国的全球进口增速（外需增速）的相关系数为0.86，属于强相关。

自2016年四季度以来，全球经济强劲复苏，中国主要贸易伙伴的制造业PMI指数全面处于荣枯线50上方，外部需求达到三年来的景气峰值。2018年2月，摩根大通全球PMI综合指数从53.3提高至54.8，美国和欧元区制造业PMI更是达到60的历史高位。考虑到PMI指数的领先性，接下来数个月出口同比还将继续维持较高增速，但是注意到外需景气已经达到周期峰值，下半年可能出现回落，因此外需对出口的正向推动作用可能逐渐减弱。

五、汇率升值有两种不同影响

2017年12月至2018年1月，人民币对美元汇率加速升值，两个月间人民币对美元累计升值4.9%。其中1月升值3.4%，这是2005年“721汇改”以来最大的单月升值幅度。快速升值有两方面效果：一是直接降低中国出口的价格优势，对出口增速产生负面影响。二是产生恐慌效应，这可能促使外方进口商提前下单进口、中国出口商提前交付出口，从而抬高短期出口增速，并透支未来出口增速。

前一种效应较为常见。不过2017年末以来，全球主要货币也大都对美元显著升值，人民币对美元升值幅度处于平均水平以下，人民币名义有效汇率仍然较为稳定。存在后一种效应的可能逻辑是：一方面，中国对美国贸易顺差持续走高，加之中美贸易摩擦加剧，迫使官方放松干预，释放人民币部分升值压力以缓解当前紧张局面。这一逻辑和贸易摩擦引发的恐慌完全一致。另一方面，在人民币加速升值过程中，出口中的供求双方将提前下单和交货，以避免人民币升值可能导致的损失。

由于民营企业对汇率风险更加敏感，因此可以关注民营企业的出口增速以进行验证。2017年1至2月，民企和国企的出口（人民币）累计同比增速分别为10.1%、11.9%。2018年同期两者分别为29.4%和10.2%。两者差异达到了19.2个百分点，是2014年1月有数据以来的最大值。上述出口增速比较，验证了汇率升值担忧带来的影响。

此外，如果对外需和汇率的影响进行比较。外需对出口的影响可看作收入效应，而汇率升值则通过价格效应影响出口。根据姚枝仲、田丰和苏庆义的研究（《中国出口的收入和价格弹性》），中国出口的短期收入弹性明显大于价格弹性——1992-2006年，前者约为2.34，后者约为-0.65。考虑到1月外部需求PMI的综合加权指数同比变化2.6%，而人民币名义有效汇率指数同比上涨0.08%；从环比看，1月外部需求PMI综合加权指数提高1.5%，名义有效汇率上涨0.65%，显然两种情况下外需的正面效果均大于汇率的负面影响。此外，对汇率升值担忧所造成的恐慌心理和贸易摩擦类似，都将加速短期出口、同时透支未来的出口潜力。

综上，2018开年出口的强劲表现，基期效应和虚假贸易的影响不大，人民币对美元汇率升值的负面影响也较小。出口增速激增，主要原因很可能是由于外部需求景气、对贸易摩擦的恐慌。此外，汇率加速升值带来的担忧也可能推动了短期出口增速的上升。从趋势上看，尽管当前的外需向好、对贸易摩擦的恐慌能够推动短期出口增加，但中长期发达国家货币政策收紧、外需景气逐渐见顶，同时贸易摩擦也将逐步由担忧变成现实，因此下半年出口形势不容乐观。

注：本文已于3月19日发表于《财经》杂志，并于3月22日发表于奇渊经济笔谈微信公众平台（ID: gh_3cd7804406c9）。

主要参考文献：

吴海英，《虚假出口:监测、估计和政策启示》，《金融评论》，2014 第6期。

姚枝仲、田丰和苏庆义，《中国出口的收入和价格弹性》，《世界经济》，2010年第4期。

话题：