文 | 何帆 朱鹤 邓姝阳

 

导读

 

当前，在推进金融开放的过程中，中国要平衡金融开放的利与弊。上世纪90年代，东南亚金融危机爆发的重要因素之一就是过早过快推进金融全球化、开放国内资本市场。那么，应如何平衡在推动中国金融对外开放进程中的利弊？

 

对此，北京大学汇丰商学院经济学教授、海上丝路研究中心主任何帆等人就《2017·径山报告》(以下简称《报告》)发表评论文章称，在充分发挥金融开放正向效应的同时，要审慎管控可能存在的风险。

 

文章指出，《报告》提出的判断：“进一步开放跨境资本流动的大前提下，适度的、临时性的跨境资本流动管理可能有利于维持金融稳定和增强货币政策独立性”尤为重要。

 

文章认为，平衡金融开放利弊的实质是平衡监管思路。在出现逆全球化的趋势下，传统的自由放任式的全球化已经无法持续。当前金融全球化的风险被大大低估了，各国也需要一个缓冲带来阻隔外部金融市场的冲击。但若每个国家各修一堵墙，将外界隔离开，恐怕也不太现实。

 

何帆等人在文章中提出，“一个折中而适当的策略是修一扇门。门的思路在于，所有的对外交易都要从门里经过，但门是敞开的。与门相比，墙对交易是排斥性的，而且非常不灵活。

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近期，国务院再次发文，明确提出要“进一步推进银行业、证券业、保险业等领域的对外开放”，引起了市场和学界对金融开放问题的广泛讨论。在这些讨论中，中国金融四十人论坛发布的《2017·径山报告》值得重视。

 

这份报告的主题是“积极、稳健地推进中国金融开放”，重点围绕中国金融开放的现状和问题进行分析，并得出了重要的政策建议。应该说，这份报告对金融开放相关议题的讨论兼顾了深刻和全面两个维度，是近年来少有的能系统梳理中国金融开放进程和问题的研究。其中，“进一步开放跨境资本流动的大前提下，适度的、临时性的跨境资本流动管理可能有利于维持金融稳定和增强货币政策独立性”的判断尤为重要。

 

全球金融危机之前，学术界曾对金融全球化给予非常高的期望。著名的金融学家米什金在《下一轮伟大的全球化》中曾力挺金融全球化。在这本书里，米什金列举了很多金融全球化的收益，包括金融全球化能够促进经济发展、促进创新等等。但是，次贷危机让大家意识到，金融全球化也不一定会促进经济增长，反而有可能加剧风险的爆发和在国家间的蔓延。于是，2008年全球金融危机之后，主流经济学家对金融全球化的反思越来越多。

 

事实上，在东南亚金融危机爆发之后，关于金融全球化的质疑声音就已经开始出现。20世纪八九十年代，泰国经济正经历高速增长，为了进一步吸引国际资本参与到国内建设中，泰国政府放开了对资本项目的管制。资本项目的完全开放意味着失去了控制短期资本跨境流动的屏障。此后，大量国际资本流入泰国。这些资本开始是流入实体经济，后来逐渐用于炒房炒股。等到泰国经济出现问题，各类资本突然快速流出泰国，对泰国的金融市场造成巨大冲击。泰国政府试图用外汇储备来对冲资本流出，抵御投机者的冲击，但最终宣告失败，不得已允许泰铢大幅贬值。至此，东南亚金融危机拉开序幕。随后，韩国、马来西亚、印度尼西亚，挨个步了泰国的后尘，成为国际资本攻击的目标。反观当时的中国，由于实施了严格的资本管制，短期资本不能自由出入，因此躲过了国际游资的攻击。

 

事后来看，这些国家内部经济结构存在着明显的扭曲，同时国内宏观经济政策亦出现了失误，这都是最终导致金融危机的根源。但是，过早过快推进金融全球化、开放国内资本市场同样是导致东南亚金融危机爆发的重要因素之一。这一点得到了国内外众多学者的认同。此后，哈佛大学经济学家丹尼·罗德里克2006年在北京大学的一场讲座中，就明确提出了“发达国家，尤其是美国，需要认同对资本流动的谨慎限制。对发展中国家而言，管理好资本账户是促进发展的关键措施”。这一观点同样出现在罗德里克2011年写的《全球化的悖论》一书中。与罗德里克观点一致的还有国际贸易专家巴格瓦蒂。巴格瓦蒂是自由贸易的坚定支持者，但是他认为商品的全球化和金融的全球化在逻辑上是不一样的，所以他支持自由贸易，但是反对资本的自由流动。英国金融服务局的前任主席阿代尔·特纳爵士和英国央行前行长默文·金也在2008年国际金融危机后对金融的过度自由化和盲目创新提出了批评。

 

既然金融开放不总是好的，那么中国就有必要重新反思金融对外开放的收益和成本。

 

一方面，中国国内的金融市场体系以国有、大型金融机构为主，显著缺乏竞争。同时，金融市场的层次性不强，银行业一家独大。此外，也有一些金融配套服务没有跟上，比较典型的是征信行业和评级行业。这种情况下，如果逐次开放国内的金融市场，可以通过强化竞争的方式提高国内金融市场效率，有利于国内整个金融生态系统的建立。在强大的竞争压力面前，国内金融机构或许不得不推进实质性的业务和治理结构改革，提高经营效率，而这又会促使国内金融系统变得更有效率，提高国内金融体系的抗风险能力。

 

另一方面，金融行业开放或许不得不要求资本项目开放相配合，但资本项目的开放会带来很多潜在风险。特别是大规模短期资本的流入流出，不仅会影响国内金融市场稳定，还可能会给整个国内经济带来不必要的波动。在国内投资回报率持续下降的背景下，即使是长期资本的流入也值得关注，因为这些资本可能通过多种方式流入资本市场，对国内各类资产价格造成影响。

 

总之，当前阶段中国推进金融开放可谓是有利有弊。有利的一面主要集中于金融行业的开放。经过几十年的发展，中国本土金融机构竞争力在持续提高，不必过度担心国外金融机构进入中国后可能带来的冲击。有弊的一面则重点体现为放开资本管制对国内经济可能造成的潜在影响。在推进金融开放的过程中，中国要平衡金融开放的利与弊，在充分发挥金融开放正向效应的同时，审慎管控可能存在的风险。

 

平衡金融开放利弊的实质是平衡监管思路。全球金融危机之后，世界范围内均在不同程度上出现了逆全球化的趋势，各国的贸易保护主义、金融保护主义日益抬头。客观来说，传统的自由放任式的全球化已经无法持续。连续两次金融危机早已证实，金融全球化的风险被大大低估了，各国需要一个缓冲带来阻隔外部金融市场的冲击。但是，如果退回封闭僵化的老路，每个国家各修一堵墙，将外界隔离开，恐怕也不太现实。这样会极大阻碍国家之间的交流，国内经济的活力也会大大降低。

 

一个折中而适当的策略是修一扇门。门的思路在于，所有的对外交易都要从门里经过，但门是敞开的。与门相比，墙对交易是排斥性的，而且非常不灵活。具体来说，修门的思路有三个显著的优势。

 

其一，门的存在既保证了国家可以随时监控资本的有序流动，又避免了在墙存在的情况下，正当的资本为了流动而不得不选择翻墙而逃。

 

其二，门的存在保留了国家在关键时刻把门关上的权力。比如，在出现大规模资本外逃的时候就有必要加强资本管制。2008年国际金融危机爆发之初，许多国家纷纷实施了不同程度的资本管制。这些国家既包括发展中国家，如韩国、巴西、印度、墨西哥、南非、俄罗斯、波兰等，也包括发达国家，如法国和德国。当然，这样的关门政策应该是暂时性的策略。

 

其三，门的存在更容易和市场沟通。如果能够用修门的思路替代修墙的政策，那么危机时期政府把门关上，更容易获得市场的理解。因为市场能够预期这只是短期的措施，而不是长期方向的转变。这样可以更有效地减少市场上的恐慌情绪。

 

新的形势下，中国要用新的思路推进金融开放。质言之，中国要打开一扇金融开放之门，通过门来实现新时期的金融开放。与此同时，中国还要给出明确的关门规则和具体做法，让市场和金融机构更准确地了解监管当局的意图，从而实现市场和监管部门的有效互动。

 

何帆丨北大汇丰经济学教授 海上丝路研究中心主任

朱鹤丨北大汇丰海上丝路研究中心主任助理 

邓姝阳丨北大汇丰海上丝路研究中心研究助理

 

注：本文已发表于中国金融四十人论坛微信公众号，如需转载请注明出处。